Default: por qué el mercado piensa que el país puede otra vez dejar de pagar

Apenas seis meses pasaron desde que el Gobierno anunció la reestructuración exitosa de la deuda, pero el mercado ya comienza a bajarle el pulgar al país nuevamente. No es personal: es un mundo convulsionado, y la Argentina, con su historial enclenque, no es la favorita en momentos turbulentos. Los analistas financieros volvieron a mirar con atención la cotización de los credit default swaps (CDS) o seguros contra default, que hoy están en los niveles más altos desde mayo del año pasado, antes del canje.

Todo sucede en un momento en el que, si las condiciones fuesen las de una economía normalizada, los vencimientos de deuda por delante no deberían ser inquietantes.

Los CDS son un negocio que “florece” cuando a la Argentina le va mal. Son seguros contra default que se negocian entre privados en lo que se conoce como transacciones over the counter, es decir, directamente entre dos partes en un mercado de contratos a medida.

Esas dos partes son un inversor y un banco de inversión. En el caso de los CDS de la Argentina, varios de los fondos institucionales que tienen bonos soberanos también compran este instrumento para cubrirse frente a un eventual evento de cesación de pagos.

Desde septiembre hasta ahora, los CDS pasaron de cotizar a razón de unos 1100 puntos básicos a unos 1900; es decir, avanzaron cerca de un 70%. A medida que ese número crece, más probabilidades se le asignan al default de la Argentina. En este momento, explica Nery Persichini, de GMA Capital, las chances de que el país entre en cesación de pagos en 2030 está en torno al 93%, según el porcentaje implícito que surge de estas cifras.

“Ese riesgo implícito de default se desprende de la valuación de los CDS: son estimaciones a partir de una serie de cálculos”, explica Juan Martín Yanzon, de ConoSur Investments.

A esas cotizaciones se suma un riesgo país por encima de los 1500 puntos básicos, en niveles récord postcanje, y unos bonos que cotizan como antes de la reestructuración. En otras palabras, el problema más inmediato con la deuda se arregló, pero las expectativas a mediano y largo plazo no acompañaron.

En ese sentido, detalla Leonardo Chialva, socio de Delphos Investment, hay muchos acreedores de la Argentina que hoy tienen muchos bonos que, en el último tiempo, se volvieron menos atractivos. Por un lado, buscan deshacerse de ese riesgo con la compra de los CDS.

Al mismo tiempo, el contexto internacional le está jugando a favor a este activo financiero, pero en contra de la Argentina. “En las últimas semanas hubo momentos difíciles para los activos con mayor riesgo de países emergentes. Hay algunos fondos especulativos que pueden buscar a los CDS como una política de inversión apostando a que la situación delicada de la Argentina se acelera por los desórdenes en el mundo”, señala el analista.

A grandes rasgos, se está viviendo un período de aversión al riesgo a nivel global. Como la tasa de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, considerados el activo menos riesgoso del mundo, sube, hay inversores a gran escala que deciden salir de los bonos de países emergentes. Por un lado, el activo seguro se vuelve más atractivo, pero por el otro, encarece el acceso al crédito de otros países, porque influye en la variación del riesgo país, explica Chialva.

“De todas maneras, no hay razones demasiado objetivas para que esto suceda: hay países que no están endeudados en dólares, como Brasil, e igual lo sufrieron, y los precios de los commodities [el fuerte de América Latina, como la soja y el cobre] siguen fuertes”, señala, y añade: “En este mundo de Reddit y GameStop, no importa tanto el fundamento sino el momento”.

No es un buen momento para la Argentina, tampoco. “¿Por qué los CDS no estaban a este nivel en septiembre, si los bonos son los mismos? Lo que cambió fue la política económica y las promesas que se fueron deteriorando, sumado al alejamiento de un acuerdo rápido con el Fondo Monetario Internacional, que venía a ser un ‘ordenador de la macro’ y a colaborar con el armado de un plan sostenible y consistente”, dice Persichini, de GMA Capital. En otras palabras, al mercado le gusta la previsibilidad y las cuentas claras, algo que la Argentina hoy no tiene.

“El mercado no ve señales claras de lo que está ocurriendo en términos de planificación financiera y fiscal en el mediano plazo; la sensación es de que esto no arranca”, agrega Yanzon.

La evolución de los CDS llama la atención porque hasta 2024 hay “aire” y “es muy poco lo que hay que pagar, por lo que sería muy difícil que la Argentina entre en default”, indica Juan José Vázquez, de Cohen. “De todas maneras, el mercado ve que no estás haciendo los ajustes fiscales necesarios para generar reservas y tener recursos para pagar la deuda”, añade.

No todo está perdido: como el peligro todavía está lejos, la situación se puede revertir. “Hay tiempo para revertir la situación, pero estas cotizaciones están demostrando que el mercado ya no te da el beneficio de la duda”, concluye Vázquez.

Los CDS son instrumentos financieros del tipo derivados, es decir que su valor se basa en el precio de otro activo subyacente. También son derivados los contratos de futuros de petróleo, por ejemplo. Generalmente, son instrumentos utilizados por inversionistas grandes, ya que sus operaciones mínimas rondan los US$10 millones.

El año pasado, y a pesar de que la Argentina logró reestructurar su deuda, los seguros contra default se activaron y, por eso, se pagaron US$1500 millones en total en junio pasado. Cabe aclarar que esto no afecta a las arcas de la Argentina, ya que son transacciones entre terceros.

El pago de los CDS se “gatilla” mediante la decisión de un grupo de entidades. Dentro de la Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA, por sus siglas en inglés) hay un comité encargado de calificar o no la existencia del evento crediticio o de un incumplimiento por parte del emisor del bono, y que decide finalmente si se deben pagar o no los seguros.

Por Sofía Terrile

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